《融天纳地-温天纳》大救市的前夕?

2012-09-10 12:22:27

  《融天纳地》国家发改委在上周短时间内,连续批核涉及内地55个城市的铁路、公路、港 口、航道等大型基建项目,粗略估计金额超过人民币1万亿元,第二轮「稳经济」的基建投资政 策,看似正配合着宽松政策的来临,我们是否处于大救市的前夕?市场能否就此「起死回生」?   针对内地大型基建工程的启动,其实也不可以说没有预期。基建项目大举出击,但是财金政 策却停步不前。当中,存款准备金率的利率政策就是我们关注的重点。估计8月的外汇占款在人 民币300至1300亿元之间,中国人民银行近期频繁使用逆回购政策作为货币政策,的确降 低了下调存款准备金率的必要性,可以大胆的说,近期中国人民银行的表现与早前两次减息时完 全不一样,看似受到不少有形和无形的约束。尽管如此,在没有落实新政策前,央行还是加大了 逆回购的力度。   *基建起动撑经济*     相关政策的成效在于能否降低企业融资成本?成本降低才能推动经济回升。至于中国人民银 行对减息持保守态度,估计是因为在房地产敏感和高货币存量及高通胀预期条件下,减息犹如 「核武器」,对经济增长的影响有限,但对房价及通胀的推动作用强。从环球央行的发展经验来 看,通过公开市场操作进行短期流动性干预是可行的,但是若长期使用,则会带来成本和风险问 题,始终下调存款准备金率可以有效的缓解长期资金面的紧张局面。有监于此,若8月及9月新 增外汇占款的规模低于人民币1000亿元,同时欧美央行未推出大规模量化宽松货币政策,笔 者认为中国人民银行在9月底仍有必要下调存款准备金率。   美国8月份就业数据并不理想,再次带动环球市场憧憬联储局将有行动刺激经济,欧洲央行 早前也公布了无限量买债计划,加上内地将大举启动基建计划;三管齐下,导致环球市场来个V 型反弹。在此,我们也细看一下欧美救市计划能否如期推行。   *分析伯南克讲话*     伯南克在美国Jackson Hole年会曾进行分析,于资产购买计划利与弊的总结上 ,认为早前的政策措施均利大于弊。在超低利率下降的空间受限时,通过购买资产的方式刺激经 济复苏仍然是联储局优选的政策选项。不过,伯南克没有明确表示推出新一轮QE的时间。   让我们再分析伯南克在Jackson Hole的讲话,内容整体上符合市场的预期。在 讲话中,伯南克肯定了通过资产负债表扩张方式刺激经济复苏的方式是行之有效的,并表示根据 现有数据分析,采取该方式的成本并不高,譬如不会明显推高通胀预期等。   虽然对于联储局将在9月份推出新一轮刺激性货币政策的可能性方面,伯南克并没有在讲话 中明确表态。伯南克的相关讲话延续他一贯在新闻发布会上的态度「如有必要,在物价稳定的环 境下,联储局将提供额外宽松政策以促进强劲经济复苏和劳动力市场状况的持续改善」。 不过,联储局于9月份推出新的资产购买计划的可能性较低,特别是我们考虑到 1、美国经济复苏下跌风险远未消除; 2、从量化宽松政策对于市场的影响来看,QE边际效应正在递减; 3、重开印钞机的联储局不可避免将面临较大的政治压力以及通胀上升的风险。   联储局是否会在9月份推新一轮QE的关键在于就业数据,与上周五公布的非农就业数据有 密切关系,欠佳的数据当然会增加QE3的机会。根据美国当地领先指标和房地产市场数据,结 合库存周期,季节性因素和政策面考虑,美国下半年经济增长速度将略快于上半年,但是受制造 业订单下滑,消费者预期不稳定,以及疲弱的就业市场复苏影响,美国下半年经济出现惊喜的可 能性低。估计美国全年经济增长速度约为2﹒0%。   货币政策方面,QE推出时点的基线预期在今年12月份以及明年1月份的议息会议机会较 大,基于今年年底,明年年初正值财政悬崖,美国国债上限问题影响下市场信心最为脆弱之际, 此外,这轮扭转操作在年底到期后,继续扭转操作的空间受限。在经济复苏继续疲弱,抗风险能 力低的情况下,联储局需要采取新的措施支援经济增长。此外,财政悬崖影响下,财政政策的不 确定性将不可避免地损害市场信心。2012年底,美国国债收益率或上升的风险值得留意。   *正转向有利方向*     上周欧洲央行行长德拉吉在法兰克福召开记者发布会,宣布维持0﹒75%的基准利率不变 ,他同时在发布会开场声明中称,欧央行理事会已决定启动直接货币交易(OMT)在欧元区二 级市场购买主权债的形式。   国际因素同样是影响中国等新兴经济体国际资本流动的重要因素,不容忽视。在目前观察, 欧洲央行的直接货币交易(OMT)能否通过购买国债来进一步稳定欧洲金融体系是国际因素中 的关键环节。而欧洲央行议息声明以及伯南克在全球央行会议上的讲话表明,事态正在向有利的 方向转变。在这条件下,国际资本有望逐步回流新兴经济体,中国的新增外汇占款有望向常态回 归。   *四大风险未解决*     欧洲债务危机发展至今,依然有四大风险还未解决:西班牙以及希腊的问题,经济衰退的风 险,甚至是德国的潜在风险。要解决欧元区这些风险,需要一揽子的应对机制,而这一揽子救助 措施的四大关键要素为财政联盟的建立、国家信用的确立(以欧元债券的发行为契机)、银行联 盟的建立以及经济复兴计划的执行。但这是各国政治力量谈判并相互妥协的结果。既然是谈判, 就要需要妥协,就注定这将是一个个长期计划。短期而言,只有欧洲央行的干预才能为上述一揽 子救助方案的达成换来时间。预计在未来的议息会上,欧洲央行会陆续?明其债权购买计划,之 后西班牙或将寻求全面的援助。而对于希腊的问题,估计在西班牙以及意大利的问题没有明显缓 解前,欧盟领导人不会贸然让希腊无序退出欧元区。 《资深投资银行家、中国人民大学讲座教授 温天纳》

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